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恆生指數期貨是基於恆生股指,指數波動的風險是可預見的,不同的是加上期貨的內涵(有了保證金)利用了金融

槓桿,風險就會成倍放大。期貨與指數期貨市場特性相似只是具體交易對象不同，風險都屬相對較大的。至於股

票在投資領域也屬風險較高的只是與期貨類相比要小一些。如有時間參詳一下98年香港與國際對沖基金通過指

數期貨搏弈的過程或許你會對其風險有一定瞭解。

在1998年的東南亞金融風波中，香港股票和外匯市場受到了以索羅斯爲首的美國對沖基金的強烈衝擊，股票指

數期貨交易在其中扮演了重要的角色。1998年8月28日，600多萬香港市民目光被鎖定在位於港島中環的香港聯

交所和香港期交所上。因爲8月28日是8月份香港恆生指數期貨合約的結算日，也是香港特別行政區政府打擊以

對沖基金爲主體的國際遊資集團控香港金融市場的第十個交易日。雙方經過9個交易日的激烈搏殺後，迎來了首

次決戰。

上午10點整開市後僅5分鐘，股市的成交額就超過了39億港元，而在同月的14日一整天，香港政府僅動用了

30億港元吸納藍籌股，就將恆生指數由13日報收的6660點推高到7224點。半小時後，成交金額就突破了100億港

元，到上午收市時，成交額已經達到400億港元之巨，接近1997年高峯時8月29日創下的460億港元的日成交量歷

史最高記錄。下午開市後，拋售壓力有增無減，成交量一路攀升，但恆指和期指始終在7800點以上。隨着下午4

點整的鐘聲響起，顯示屏上不斷跳動的恆指、期指、成交金額分別在7829點、7851點、790億鎖定。

1998年8月28日，對於衆多國際炒家來說，是一箇心痛的日子。香港股市在周邊股市普遍下跌的不利條件下

，仍能頂住國際炒家的拋售壓力，大出炒家們的意料，也使炒家們在此戰中慘敗而歸，這是香港政府自1998年8

月14日入市干預以來的最高潮，也是香港政府針對炒家們慣用的匯市、股市、期市的主體性投機策略，以其人

之道，還治其人之身所取得的重大勝利。在這十個交易日中，香港政府將恆生指數人8月13日收盤的6660點推

高到28日的7829點報收，並迫使炒家們在高價位結算交割8月份股指期貨，並抬高9月份股指起火。在此之前，

炒家們見了大量的8月份期指空倉，這樣一來，即使它們轉倉，成本亦很高，一旦平倉，則鉅額虧損不可避免。

自入市以來，香港政府已動用了100多億美元，消耗了外匯基金的13%，就此而言，香港政府的勝利也是有

代價的勝利。此舉，大大超過了1993年英鎊保衛戰中英國政府動用77億美元與國際投機者對壘的規模，堪稱

一場不見硝煙的戰爭。

一、 對沖基金與香港政府的戰鬥

（一）前期工作

1.對沖基金在對香港金融市場進行衝擊時所需要的資金不可能在進行衝擊時一邊衝擊，一邊籌集。因爲一

旦受到衝擊，被衝擊的金融監管部門的傳統作法是提高短期貸款利率，而事實已經證明在前三次衝擊（1997年

10月、1998年1月、1998年6月）中，香港金融管理局的措施便是提高短期貸款利率，金融管理局主席任志剛也

被戲稱任一招。利率的提高會提高衝擊着的成本，但此前是在衝擊者在有關利率被提高後，仍有借款行爲。

在這次炒家衝擊香港金融市場時，與以往最大的一箇不同點就是炒家沒有進行即期拆借活動，而是預先屯結了

大量的港元，這些港元來自多方面，但有一箇很重要的來源是一些國際金融機構1998年上半年在香港發行的一

年至兩年期的港元債券，總數約爲300億美元，年利息爲11%。這些國際金融機構將這些港元掉期爲美元，而借

入港元的主要是一些對沖基金。這些港元爲對沖基金攻擊香港金融市場提供了低成本來源，使投機者具備了在

匯市進行套利的條件，而對沖基金又在外匯市場上買入大量的遠期美元，據說索羅斯旗下的基金就持有總數約

400億美元買入合約，到期日爲1999年2月。

2.在1998年6、7月恆生指數在8000點的時候，大舉沽空，建立了大量的恆指空倉頭寸，對沖基金建立恆指

空倉是因爲它們預計香港股市在受到衝擊後恆生指數必然會大幅下跌，而恆指期貨合約的價格是每張每點50港

元，也就是說，若建的是空倉，恆生指數每下跌一箇點，一張期貨合約可收入50港元。衆所周知，恆生指數代

表香港金融市場乃至整個香港經濟、政治前景，就是香港經濟的晴雨表。恆生指數下跌越多，人們對香港經

濟的信心就越小，在這種情況下，恆生指數的大幅下挫，很可能引起廣大投資者的盲目跟從，從而既可能造成

恆生指數無序下跌的可能。對沖基金的經營者正是看中了這一點，才大量持有空頭頭寸。

（二）炒家出招引起香港政府幹預

1.1998年8月初，投機者突然大肆宣揚人民幣將貶值10%，其中，上海、廣州等地的人民幣黑市交易中曾跌

到了1美元兌換9.5人民幣左右。投機者散播人民幣將貶值的謠言是聲東擊西的招數，是想藉此來影響人們對

港幣的信心。除此之外，投機者還大肆宣揚內地銀行不穩定等謠言，其目的仍是爲了其狙擊港元創造心理條件

，其手段真可謂無所不用。有一家海外基金甚至開出了1998年8月12日香港聯繫匯率脫鉤的期權。

2.炒家開始衝擊，恆生指數應聲暴跌。1998年8月5日，炒家們一天之內拋售200多億港元，香港金融管理局

一反過去被動做法，運用香港財政儲備如數吸納，將匯市穩定在1美元兌換7.75港元的水平上，銀行同業市場拆

借利息也僅是略有上升。1998年8月6日，炒家又拋售了200多億港元，金融管理局再出新招，不僅照單全收，而

且將所有吸納的港元存入香港銀行體系，從而起到了穩定銀行同業拆借利息的作用，因爲拆息率一旦提高，股

市下跌在所難免，以往三次狙擊的結果都是保住了匯市，而股市大跌。但是8月7日因爲已公佈中期業績的藍籌

股業績不佳導致股市下跌，恆生指數全日下跌212點，跌幅爲3%。在此後7日到13日這幾個交易日中，香港政府

繼續採用吸納港元，穩定同業拆息率的辦法穩定股市。但由於炒家在股票市場上做空，恆生指數最終還是跌到

了6600點的低位。

3.1998年8月14日，香港政府正式參與股市和期市交易。香港政府爲了維護港元，攜鉅款外匯基金進入股票

市場和期貨市場，也炒家進行直接對抗，開始前數分鐘向香港的中銀、獲多利、和升等多家證券行指示大手吸

納恆生指數藍籌股。表示不惜成本，務求將8月期指抬高600點。香港政府的此舉一反以往積極不干預對投機

者的政策，對投機者造成了一箇始料不及的沉重打擊。有代行中央銀行職權的金融管理局直接託市干預期貨、

股票市場，在全球開放型資本市場上尚屬首次。當時恆生指數和8月份股指期貨合約以7224點收市，股市成交量

達到81億港元，而平時成交水平約在30億-50億港元。

臨近8月28日期指結算日，對沖基金從香港經濟商中借入大量股票，據說，索羅斯曾向中東石油大亨借入匯

豐股票用於8月28日與香港政府大決戰。由於香港借貸利息爲25%，大大高於海外借貸利息8%的水準，故投機者

向海外借貸成功。香港政府一面下令香港各上市公司和基金不得把手中持有的股票借給對沖基金，一面在股票

市場中如數接受對沖基金的拋售狂潮，以至於大戰後，香港政府擁有了多家上市公司的絕對控股權。至8月28日

，香港政府在10個交易日的較量中，最終頂住了國際炒家的拋售壓力，將恆生指數成功地推高了1100多點，打

破了炒家們的如意算盤。概括起來，8月份香港政府採取的主要措施有：

第一、如數吸納炒家拋售的港元，並將所吸納的港元存入香港銀行體系以穩定香港銀行同業拆借率，並於8

月14日突然提高銀行隔夜拆息率，突擊投機者，提高投機者的拆借成本。

第二、自8月14日起大量買入恆生指數分成股（藍籌股），抬高恆生指數及8月份恆生指數期貨合約價格，

加大建立許多空倉的投機者在8月28日8月份恆生指數期貨合約結算日的虧損。

第三、指示香港各公司、基金、銀行等機構不要拆借股票現貨給對沖基金，減緩股票市場的波動。

第四、抬高9月份指數期貨合約，以加大投機者轉倉的成本。

日期 政府策略 市場反應

8.14 通過數間證券行不及價格地購入大量恆生指數成分股和期指，號召華商入市 觸發投機者平期指空倉

，恆生指數急升564點

8.18 沒有大舉掃貨，重點吸納電信股 將恆生指數維持在7200點水平，投機者開始將8月期指合約轉倉9月

8.19 趁外圍利好消息，開始獲利吐貨，干預股票期指，砍斷投機者沽貨 恆生指數升412點，過萬張8月期

指合約轉之9月，投機者從海外借貸，24日繼續出現大量沽空

8.2 早先退高200點，再支持大盤不回落 防線再度推高至7700點水平，市場傳聞基金開始平期指空倉

8.21 不積極入貨，防止投機者搭順風車 恆生指數干預後首次下跌，投機者有機可乘，尾市大幅造低

8.24 期市買8沽9，逼投機者8月平倉，港股在外圍下跌的情況下獨升317點 仍有過萬張8約合約轉交9月，

積極入市，出現新的御用經紀

8.25 挾高港元短息，增加投機者借港元成本，期市守住7800點，保8、9差價約100點 8月期指逼近8000點

，轉倉的有減少現象

8.27 與投機者對峙，大量掃入成分股，全日股指維持在7800 股市成交激增，27、28兩天分別成交229、

790億

8.28 進一步跨到8、9月期指差價，加大投機者轉倉成本 8、9月份期指差價在8月28日擴大到600點 ……

選擇不同的期貨公司，手續費差別是很大的

我們直接給你最低一檔：所有期貨品種手續費都只加1分（只+0.01）